O desempenho recente dos fundos imobiliários sinaliza uma recuperação consistente após um início de ano marcado por forte aversão ao risco. O IFIX, principal índice de referência da classe, encerrou abril com alta acumulada de 9,5% no ano e encontra-se a menos de meio ponto percentual de sua máxima histórica. Esse avanço reflete não apenas o reposicionamento de mercado, mas também mudanças relevantes no cenário macroeconômico e na percepção de risco dos investidores.

A Selic foi elevada para 14,75% ao ano no segundo trimestre, o que pode influenciar os preços das cotas dos fundos. O patamar elevado dos juros aumentou a atratividade da renda fixa tradicional no curto prazo e reduziu o apetite por ativos de risco como os fundos imobiliários.

Apesar do ambiente mais cauteloso, alguns fatores seguem dando suporte ao setor. A manutenção das isenções tributárias sobre os rendimentos distribuídos pelos FIIs continua sendo um estímulo importante, evitando um fluxo ainda maior de saída de capital. Além disso, a comunicação mais recente do BC indica que o ciclo de aperto monetário pode estar próximo do fim, dada a interrupção no processo de desancoragem das expectativas de inflação, enfraquecimento do dólar, e quedas dos preços internacionais das commodities, o que traria novo fôlego aos fundos.

A Rio Bravo Investimentos mantém uma abordagem estratégica com uma carteira diversificada de fundos imobiliários. Entre os destaques estão os fundos de tijolo, que investem em imóveis físicos como lajes corporativas, centros logísticos e empreendimentos de varejo, e os fundos de papel, que aplicam em títulos como CRIs atrelados ao CDI ou ao IPCA.

Fundos de tijolo tendem a se beneficiar em momentos de retomada econômica, com valorização dos ativos reais e aumento na ocupação. Já os fundos de papel são mais resilientes em contextos de juros elevados, pois seus rendimentos acompanham os indicadores econômicos. A combinação desses dois perfis permite ao investidor compor uma carteira equilibrada entre risco e retorno.

Mesmo após a valorização acumulada no início do ano, muitos fundos seguem negociados abaixo de seu valor patrimonial, o que pode representar uma oportunidade para alocação estratégica com foco no médio e longo prazo. No entanto, é fundamental analisar a qualidade da gestão, a liquidez das cotas e os fundamentos dos ativos.

Diante da perspectiva de estabilização da política monetária e da manutenção de estímulos fiscais ao setor, os fundos imobiliários continuam sendo uma alternativa relevante dentro das estratégias de diversificação de portfólio, especialmente para quem busca equilíbrio em um cenário de incerteza.

Data de referência: 12 de maio de 2025

O mês de abril pertence a Donald Trump.

Tudo começa com o que bombasticamente a Casa Branca alardeou como o “liberation day”: o anúncio de uma nova política comercial, mas com vistas a redefinir o sistema monetário internacional. Eram ambições gigantescas, em linha com a hiperatividade que o presidente Trump vinha exibindo em outras áreas.

Mas os anúncios foram confusos e mal-recebidos. Os recuos foram rocambolescos, como nos piores momentos de pacotes mal amarrados, como se viu no Brasil em muitas ocasiões.

No final de abril, quase tudo estava suspenso ou cancelado, mas nem por isso o mundo estava de volta à posição do começo do mês. A guerra comercial com a China estava sobre a mesa e a percepção média sobre as tarifas é de que foi dos maiores fiascos de política econômica dos últimos anos.

Os indicadores confiança pioraram. Algumas cogitações da nova administração – como a de um “bônus centenário” em swap compulsório para os países que são detentores de treauries, ou como uma “taxa de utilização” pelo dólar como moeda internacional de reserva – soavam aterradoras.

Os norte-americanos pareciam flertar com ideias ruins típicas de economias emergentes sob estresse. Na verdade, é difícil conceber alguma medida muito heterodoxa e atrapalhada que já não tenha sido experimentada no Brasil. O discurso protecionista de Trump é muito parecido com o que se encontra no Brasil, nessa administração Lula 3, por exemplo, ao se percorrer as falas e a documentação do programa “Nova Indústria Brasil” (NIB), que propunha o que se chamou de “neoindustrialização”.

Junte-se a isso as arengas de Trump com Jerome Powell (o presidente do Fed), que são exatamente como as que vimos no Brasil entre o presidente Lula e Roberto Campos Neto.

Mas Trump recuou.

Os analistas se repetem ao afirmar que prevalece uma imensa incerteza sobre os próximos passos. O ex-ministro Pedro Malan fez o melhor comentário: “faltam quase 200 semanas, é assustador”. A isso acrescentou uma frase de Amos Tversky, um dos pioneiros da “economia comportamental”: “É assustador imaginar que não sabemos algo, mas mais assustador ainda é imaginar que, em geral, o mundo é dirigido por pessoas que acreditam saber exatamente o que está acontecendo”.

Há uma impressão generalizada sobre maior incerteza em relação aos rumos da economia americana, e consequentemente da economia global, em decorrência do que parece ser uma fase de improviso que se inaugura depois do fracasso dos anúncios do “liberation day”.

Excepcionalismo americano

Errar nos EUA não é como errar nas políticas econômicas de uma economia emergente, ou periférica. Vale refletir sobre a diferença, que tem a ver com isso que se conhece como o “excepcionalismo americano”, a expressão que normalmente se usa para designar a posição única da economia americana seja pelo tamanho, seja (principalmente) pela posição que veio a ter o dólar, como a moeda internacional de referência, moeda da economia central.

A posição do dólar já foi descrita como “privilégio exorbitante”, pois permite ao país pagar suas contas internacionais imprimindo sua própria moeda, coletando senhoriagem do resto do mundo. Os EUA não precisam ter reservas internacionais e todos os outros países guardam “reservas internacionais” em títulos denominados em dólar, geralmente do Tesouro Americano.

O Banco Central do Brasil (BCB) tinha em março reservas internacionais de US$ 336,2 bilhões, dos quais US$ 279,4 bilhões estava alocada em títulos. A China reporta US$ 780 bilhões, mas já foi mais de US$ 2,0 trilhões, e o Japão 1,2 trilhão em títulos do Tesouro Americano.

É bom para o EUA, que se aproveita de interessados em adquirir seus títulos, com isso mantendo uma política fiscal mais folgada do que o resto do mundo. O problema é que o estoque de treasuries fora dos EUA já é grande e se qualquer desses grandes tomadores começar a vender, o resultado será o de interferir com a curva de juros americana. Segue-se do privilégio exorbitante que se perde um tanto de autonomia na política monetária e fiscal, mas nada que devesse incomodar.

Outro aspecto interessante do excepcionalismo americano é que, em bases regulares, os EUA devem “exportar” títulos do Tesouro Americano como quem abastece a economia internacional de liquidez, atendendo a demanda internacional por reservas. Para cumprir essa função, no entanto, os EUA precisam, idealmente, manter um superávit em conta corrente no seu balanço de pagamentos que permita que sua conta de capitais fique cronicamente negativa.

Foi exatamente o descompasso entre conta corrente e a conta de capitais que acabou comprometendo o sistema de Bretton Woods em seu desenho original e levando à saída dos EUA do padrão ouro em 1971. Mas mesmo sem conexão com o ouro o dólar continuou sendo a principal das moedas internacionais de reserva, situação que prosseguirá enquanto não houver um descompasso continuado entre a conta corrente – muito determinada pela atividade doméstica nos EUA – e a conta de capitais, que se orienta pela demanda global de ativos em dólar.

Muitos analistas percebem – e também, ao que tudo indica, a administração Trump – que existe um descompasso e que deveria ser endereçado por um enfraquecimento do dólar. Na falta de um diferencial positivo na taxa de crescimento da produtividade norte-americana, vis à vis o resto do mundo, a desvalorização do dólar é o caminho mais fácil para a redução do déficit em conta corrente dos EUA.

Mas aqui aparece outro problema decorrente do excepcionalismo americano: não é fácil produzir uma desvalorização do dólar.

Um país pequeno (para a economia global), como o Brasil, faz desvalorizações cambiais facilmente, operando sua própria moeda contra o dólar. Washington nem percebe.

É totalmente diferente se os EUA resolverem desvalorizar sua moeda, por exemplo, relativamente ao yen. Os americanos teriam que vender dólares contra yens, o que afetaria diretamente os japoneses, que, talvez, insatisfeitos com a ideia da apreciação de sua moeda, pudessem fazer o movimento inverso cancelando a intenção americana.

Países grandes não conseguem desvalorizar suas moedas uns com os outros senão quando o fazem de comum acordo. É outro problema com o privilégio exorbitante: é bom, mas há algumas limitações.

Foi exatamente assim em 1985 quando foi celebrado o famoso acordo de Plaza, firmado em Nova York no hotel com esse nome, pelo qual Japão, Alemanha Inglaterra e França concordaram e atuaram conjuntamente para que o dólar ficasse mais fraco, e cada uma dessas moedas ficasse mais forte.

Funcionou tão bem que tiveram de fazer outro acordo em 1987 para uma atuação conjunta para sustar a depreciação do dólar, desta vez com a adesão do Canadá.

O novo acordo

Em nossos dias, a China está na posição desses parceiros dos americanos no acordo de 1985, mas parece inconcebível que se fizesse uma combinação semelhante ao Acordo do Plaza. A China teria que ser parte da conversa, e não se trata propriamente de aliados militares, repletos de objetivos geopolíticos comuns, como o grupo de 1985.

O que fazer então para solucionar o descompasso americano entre a conta corrente e a conta de capitais?

A discussão específica desse assunto no ensaio amplamente divulgado[1] –  do agora chefe do conselho de assessores econômicos (Council of Economic Advisors) do presidente Trump,  Stephen Miran –levou ao plano de alteração nas tarifas americanas. A tese ficou conhecida na imprensa como o Acordo de Mar a Lago, em referência direta ao Acordo do Plaza.

O documento trata do assunto de “desvalorizações fiscais” do mesmo modo como assunto foi tratado no Brazil no passado, ou seja, trata-se de usar medidas tributárias – tarifas e subsídios – para criar uma proxy para uma desvalorização cambial: tarifas sobre importações e subsídios para exportações.

Seria, talvez, uma fórmula substituta para fortalecer a conta corrente, sem necessidade de acordo nem de atuação para desvalorizar o dólar.

No Brasil, a tese levou ao plano de desoneração da folha, parte do que ficou conhecido como a Nova Matriz Macroeconômica, com os resultados que se conhece. Mas será que funcionaria para os EUA?

A repercussão foi tão ruim, bem como os efeitos iniciais, que Trump recuou, e manteve apenas as medidas mais hostis voltadas especificamente para a China. Não é possível antecipar o que virá dessas conversas, que parecem ter se iniciado no final do mês.

Curiosamente, os mercados podem ter encurtado o caminho para um ajuste: nos mercados de câmbio já se especula sobre algum acordo, ainda que meramente tácito, de apreciação coordenada de moedas asiáticas, combinado com desvalorização do dólar, já que este foi o resultado espontâneo dos anúncios atrapalhados de Trump e sua equipe. Não é difícil chegar-se a um acordo sobre um resultado que os mercados já exibem.

Ou seja, Trump conseguiu uma depreciação do dólar, talvez a intenção original, mas do pior jeito, comprometendo a credibilidade do país. A ver.

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[1] Stephen Miran – A User’s Guide to Restructuring the Global Trading System, Hudson Bay Capital, 2024.

Por: Gustavo Franco, sócio-fundador da Rio Bravo Investimentos e ex-presidente do Banco Central do Brasil.

Ouvimos todos os dias, mas não custa repetir: empreender no Brasil, definitivamente, não é para amadores. Ao contrário, ao contrário – e muito além disso: é preciso ter um pouco de herói, um pouco de louco, bastante coragem e muita, muita paciência. E se isso tudo é verdade de maneira geral, as premissas multiplicam-se exponencialmente quando o assunto é mercado imobiliário. 

Por um lado, a parte privada do negócio já traz desafios complexos para mil vidas empresariais: da localização de terrenos até os processos de aquisição, com seus intermináveis checklists de documentação para mitigar e mapear passivos do imóvel e dos vendedores; das regras de incorporação até os labirintos de uma tributação a cada dia mais brutal (que nos desculpem os defensores da suposta reforma neutra); da estruturação de mecanismos de financiamento até a oferta das unidades a mercado, com o ajuste de compromissos de venda e compra que amarrem cada detalhe em hipóteses de reajuste, atualizações monetárias e casos de rescisão, considerando ainda os entendimentos judiciais mais recentes e que muitas vezes colocam em xeque a força vinculante de cláusulas mais claras e transparentes do que a água de praias caribenhas em dia de sol – efetivamente, não se trata de um piquenique no parque. 

Tudo isso já seria mesmo complicação suficiente, mas a verdade é que os desafios não ficam apenas na esfera privada. The plot thickens, como diriam os ingleses de um outro tempo: afinal, poucas áreas dependem tanto de uma interface relacional jurídica com o Poder Público quanto o mercado imobiliário – o que traz um universo todo de desdobramentos muito específicos. 

E a questão vai bem além das muito óbvias – mas na prática nada óbvias – dificuldades das licenças urbanísticas, seja em razão dos entraves procedimentais e a demora administrativa, seja ainda quanto à necessidade de entendimento técnico (com regras mais obscuras do que teses de doutorado de filósofos alemães) sobre recuos, gabaritos, taxas de permeabilidade, quotas ambientais, cotas-partes mínimas e máximas, coeficientes de aproveitamento variáveis, o pagamento de outorgas onerosas reguladas em formalidades e formalismos estritíssimos, a caracterização, ou não, de áreas como computáveis, e, last but not least, as famosas vagas de garagem, que, a depender da pauta do dia, viram vilãs (“precisamos desincentivar o uso de automóveis”) ou heroínas (“devemos garantir estacionamento infinito aos clientes do seu shopping”). 

Mas, de fato, as licenças edilícias são só a superfície (embora superfície relevantíssima) em um panorama regulatório que exige demais essa interface junto à Administração Pública, como nas hipóteses e consequências jurídicas de relatórios de impacto de vizinhança, certidões de diretrizes viárias e demais regras da legislação de uso e ocupação do solo, com suas inúmeras exigências de: parcelamentos compulsórios, compensações ambientais, contrapartidas urbanísticas que muitas vezes envolvem doações de áreas de calçada, a produção de habitações de interesse social, a implementação de áreas para fruição pública, ou ainda a construção de equipamentos de infraestrutura e elementos de viário como mitigação da geração de tráfego do empreendimento. 

E isso sem contar a sempre presente possibilidade de processos de tombamento (a nova moda é buscar tombar bairros inteiros) ou a aprovação de planos urbanos específicos (Planos de Intervenção Urbana e Operações Urbanas Consorciadas) para a região do empreendimento, com o potencial explosivo de alterações de parâmetros urbanísticos incidentes e regras de transição muitas vezes lacunosas e obscuras. 

Mas, convenhamos, nem só dificuldades, também o copo meio-cheio de inúmeros benefícios urbanísticos previstos pelo legislador para induzir condutas desejadas, e cuja utilização adequada pode fazer a diferença entre o sucesso e o fracasso de um projeto – ou ao menos alavancar o retorno financeiro dos produtos: fachadas ativas, usos mistos, transferências do potencial construtivo de imóveis tombados ou mesmo doados à Administração, a aquisição desse mesmo potencial como alternativa às outorgas oficiais das Prefeituras; retrofits em regiões degradadas; explorações econômicas alternativas e acessórias; produção de habitação de interesse social; implementação de praças urbanas; coeficientes incentivados; cota de solidariedade voluntária; edificações sustentáveis – e a lista segue, impulsionada adiante numa inevitável interface com o Poder Público. 

E nesse contexto todo, entre direitos concedidos e às vezes retirados no raiar do dia de novas gestões políticas, as contradições entre emaranhados hierárquicos de leis, decretos, resoluções, portarias, instruções normativas e até mesmo pareceres vinculantes de procuradorias, além da fiscalização dos órgãos de controle e de associações de moradores ativíssimas, a verdade é que, infelizmente, o chamado “direito imobiliário raiz” não tem todas ferramentas necessárias para navegar a complexidade que as situações exigem. 

Esse papel é hoje do direito urbanístico, uma especialidade que une as áreas de direito ambiental e administrativo ao imobiliário privado, e que, talvez diante das nossas peculiaridades regulatórias e político-legislativas, encontra seu campo mais fértil no Brasil. De fato, não deixa de ser curioso perceber que os rankings jurídicos internacionais mais importantes nem sequer listam a categoria em suas análises extremamente segmentadas e específicas. 

De toda forma – e independentemente disso –, listado ou não nos rankings estelares, o direito urbanístico passou a ser a necessidade incontornável, GPS de navegação e verdadeira questão de sobrevivência numa atividade que transita necessariamente entre o público e o privado, em cidades onde o solo é urbano, mas os desafios são sempre, sempre, selvagens. 

Por: Rodrigo Duarte Garcia, sócio do Duarte Garcia, Serra Netto e Terra, na área de Direito da Infraestrutura & Gabriela Braz Aidar, sócia do Duarte Garcia, Serra Netto e Terra, na área de Direito Urbanístico.